现时，PCB产业链正迎来大爆发。由于AI算力需求狂飙催生了处事器、光模块等基础顺次的海量需求，而此类端开荒所需的阶HDI板及多层PCB工夫壁垒，短期内群众产能严重不及，供需缺口赋予了头部厂商强的提价权。

与此同期，上游铜价及中枢覆铜板材料趁势跟涨，而有限的端产能又挤占了中低端排产空间。在上述多热切素共振下，终引爆了整条PCB产业链的量价皆升。

乘行业景气之际，已在北交所上市的PCB制造商昆山万源通电子科技股份有限公司(以下简称：万源通)启动了赴港上市新征途。这亦然继康乐卫士(仍未完成港股上市)之后，北交所二进赴港上市的企业。

智通财经不雅察到，3月30日，万源通(920033.BJ)向港交所主板递交了上市肯求书，兴证为其保荐东谈主。据弗若斯特沙利文线路，按收入计，2024年万源通在PCB制造商中排行42位，在长三角地区排行6位，可见公司规模在业内仍“微型”。

而财务数据则越过印证了其成长瓶颈：2023年至2025年，万源通营收分离为9.84亿、10.43亿、11.80亿元，同期的净利润分离为1.18亿、1.23亿、1.25亿元。在PCB产业链景气度的衬托下，万源通这种“蜗牛式”的匀速前进，然与行业的爆发式增长节律有明脱节。

“让利”维系大客户隐忧渐，“量升价跌”牵涉毛利率

于2011年6月在江苏昆山树立的万源通，其握续耕于PCB域。过程十五年的辘集，公司已造了多元化的居品体系青岛罐体保温施工，其居品涵盖了单层、双层及多层印刷电路板，包括了厚铜板、金属基板、密度互连板、频╱速板、薄硬板、半孔板偏执他PCB处置案。该等居品被世俗应用于汽车电子、耗尽电子、工业限度及智能居电等域。

据招股书示，在2025年中，万源通来自单层PCB、双层PCB、多层PCB、以偏执他居品的收入占比分离为18.5、30.1、43.8、7.6。由此可见，双层以及多层PCB已成为了万源通的主流居品。

拉长周期来看，万源通的居品结构正握续向阶多层PCB歪斜。数据示，单层板收入占比已从2023年的27.1压缩至2025年的18.5，而多层板占比则同期从37.3攀升至43.8。这结构变化，主要收货于汽车电子及耗尽电子等域对精密、可靠PCB需求的不断开释，这印证了公司正徐徐剥离低附加值业务，向工夫密集型应用场景度转型。

而收入占比握续耕种的多层PCB，等于万源通收入端握续成长的中枢能源，该居品的收入从2023年的3.63亿增至2025年的5.12亿元，年复合增速18.74。此外，双层PCB收入的波动式增长以偏执他居品收入的握续耕种亦对公司总收入的增长有所助力，但其他居品的收入占比仍相对较小。

但值得稳固的是，论是双层PCB亦或是多层PCB，收入的增长均依靠于“量”的动，而“价”却在握续走低。数据示，万源通双层PCB的平均售价从2023年的531东谈主民币/平米握续着落至2025年的484东谈主民币/平米;同期，多层PCB的平均售价亦从937东谈主民币/平米握续着落至2025年的829东谈主民币/平米。

而平均售价的镌汰主如果因为万源通主动“让利”以维系大客户。从万源通近期的投资者调研记载来看，公司对主要客户进行了主动降价。举例在2025岁首，为了化与中枢客户的调和关系并争取到多的订单份额，万源通对多层板价钱进行了约5的下调。

在PCB这种定制化行业中，大客户的订单量对企业看守产能诳骗率至关热切。为了“绑牢”中枢客户，保住基本盘，企业不异不得不在价钱上作念出和解。这种“薄利多销”的策略固然拉低了单价，但却换来了销量的增长，从而确保了总收入的稳步朝上。

跟着降价让利的落实，万源通的毛利率水平握续下滑。据招股书示，万源通2023至2025年的毛利率分离为23.8、21.7、19.7，降幅明。其中，单层PCB的毛利率相对沉稳，但双层PCB的毛利率从2023年的19.5降至2025年的14，同期多层PCB的毛利率则从30.5降至25.2。

在毛利率握续着落之后，万源通利润端增长幅度荒谬有限，2023至2025年的净利润分离为1.18亿、1.23亿、1.25亿元，对应的净利率分离为12、11.8、10.6，铝皮保温呈走低趋势。

万源通净利率的下滑幅度之是以小于毛利率，很猛进度上收货于其严格的用度管控。2023年至2025年间，公司销售及营销用度率沉稳在1.5，行政用度率看守在3.6高下。关系词，这种‘节流’策略伴跟着研发过问的收缩——研发用度率从4.3链接降至3.6。固然此举短期内对冲了毛利压力，开释了部分利润空间，但握续压低研发占比，疑将消弱公司的长期中枢竞争力。

陷红海困局，连环组合拳向端化转型仍需时辰测验

然，从过往功绩来看，万源通似乎成为了PCB全产业链景气海浪中的“局外东谈主”，而这与其所面对的下流应用域的竞争口头有径直关系。

固然现时PCB行业因AI处事器、新能源汽车等赛谈迎来了景气度，但这波“红利”主要围聚在层数、精密的端板(如HDI板、20层以上的多层板等)。

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而万源通主的车规和耗尽电子类多层板(多为中低端旧例层数)，行业准初学槛相对较低，国内能作念这类居品的厂商宽阔。在产能相对足够致使局部多余的配景下，尺度品的同质化竞争其惨烈，各大厂商只可通过不断的“价钱战”来夺市集份额，总共中低端多层板市集多量濒临着降价压力。

为关键的是，固然中低端居品竞争浓烈，但由于端居品需求的爆发，这拉动了包括覆铜板、铜球等上游原材料价钱出现明高涨，而像万源通这么处于中游的中低端制造厂赓续价权相对较弱，成本向下流传的难度大，这就致了“原材料加价我扛着，客户要降价我听着”的狼狈时势，这越过压缩了多层板的利润空间，使得单价走势路下滑。

由此可见，万源通的‘让利’策略具有双重属：既是其在存量红海中为踏实基本盘而作念出的主动战术和解，亦然受制于行业周期波动与产业链议价权舛错的被迫御之举。而“破局”的关键便在于向端化居品的加快转型，现在公司已在这朝上启动提速换挡。

据招股书示，万源通已明确将策略要点转向附加值的细分市集，举例汽车智能驾驶、光通讯与AI算力等域。在汽车智能驾驶域中，公司正从传统的汽车车灯、部件向中枢的自动驾驶域渗入，居品已隐匿毫米波雷达、激光雷达、智能座舱及环顾录像头等中枢部件。智能驾驶所需的HDI(密度互连)居品已在2025年实现量产托付，并预测在2026年迎来规模化收入。

在光通讯与AI算力域，公司正在攻克光模块居品。现在，万源通已具备400G及以下光模块居品的分娩才略并完成样，正处于客户考据阶段。同期，为得志改日需求，公司已立项启动800G及以上端光模块项绸缪筹备，运筹帷幄在2026年讲求进辅助。

为支握端居品的交易化落地，万源通在产能布局上出了“表里双修”的组合拳。对内，依托北交所的募投资金加码江苏东台新能源汽车端板状貌，攻多层与频板工艺;对外，则在泰国基地扩充“腾笼换鸟”策略，其期工程聚焦基础订单以邻接区域退换需求，二期则径直剑指端多层板产能。这种错位布局不仅能有遁入地缘贸易风险，能自若国内产线，使其聚焦端订单。

在此配景下，赴港上市成为万源通构建化老本护城河的关键落子。公司欲通过造“A+H”双融资平台，以“居品打破+产能重构+老本开路”的连环拳，全速进端化转型，以期在PCB行业的景气上行周期中褫夺大红利。

天然，策略蓝图虽已绘就，终的结束进度不仅决定其能否穿越周期，将径直映射于港股市集的估值发扬之中，切尚待时辰测验。

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